鎢製品行業景氣回升短期將推升公司估值水準。公司未來發展重點仍在鎢品領域,鎢作為中國優勢的小金屬品種,行業整合較為有效,公司作為行業龍頭,當前仍是 配置的較好選擇。預計公司2013-2014年EPS分別為0.8、0.99元,對應動態PE分別為48X、39X,維持“推薦”評級。

要點：

1、鎢產品將是公司發展重點。公司對鎢產品更為看好:1)經過有效整合,當前鎢行業更為規範,行業集中度較高,進入門檻高;2)長期來看,受到成本制約及 鎢巨頭較強的定價權的影響,鎢品價格運行中樞將不斷抬升。公司未來的鎢品發展重點是硬質合金領域,公司硬質合金規劃產能為4000噸,實際建成產能 3000噸。2012年硬質合金收入2-3億元,產量1000噸左右,毛利率不到20%,毛利率較低主要是由於新上產能折舊較大且產品規模有限,硬質合金 貢獻業績還需要等待規模擴大。目前鎢產品利潤主要來源還是APT,2012年產量約為17000噸。

2、硬質合金領域競爭激烈。硬質合金目前雖然仍是切削、採掘等主要材料,但面臨著部分應用領域被金剛石取代的危險。公司目前硬質合金競爭優勢並不十分明 顯:1)同國內企業相比,產品品質無明顯差異,但產量和品種上不如株硬合金(5000多噸)及江鎢(3000噸),公司沒有明確趕超的時間表：2)同國外企業相比,技術水準差異明顯,目前國內還無法做大型硬質合金產品,只能生產小的棒材和板材,這一技術差距短期難以趕上。鎢業務在三月份有 望景氣回升。鎢產品價格近期略有增長,產品價格及近期提升主要是五礦報價堅挺,並無基本面支撐。根據往年情況,三月份鎢行業有望景氣回升,將是短期內股價 主要催化劑。稀土業務短期難貢獻業績。公司對稀土業務並不太樂觀,一是稀土整合仍需時日,二是下游需求短期難見起色。稀土冶煉及稀土新材料業務仍處於盈虧 平衡狀態,短期難貢獻業績。

3、磁性材料:計畫產量3000噸,2012年沒有投產,2013年完全釋放產量可能性較校磁性材料是公司較為重視的專案,但產品品質上與中科三環和寧波韻升等企業相比並無明顯優勢。

4、發光材料:基本保持穩定,超預期可能性不大。

5、電池材料業務盈虧平衡。公司電池材料主要是兩種產品:鋰電池材料和儲氫合金粉。兩者相比較各有優劣。鋰電池優勢在於:1)工作電壓高,鋰電池的工作電 壓在3.6V,是鎳鎘和鎳氫電池工作電壓的三倍;2)能量比高,鋰電池能量比目前已達140Wh/kg,是鎳氫電池的1.5倍;3)迴圈壽命長等優點。氫 鎳電池優勢在於技術成熟,更為可靠,特別是在HEV中使用較多,約85%的HEV選擇使用氫鎳電池。

6、儲氫合金粉:公司產量3000噸左右。近幾年國內儲氫合金粉新上產能較多,全國一年產量接近2萬噸,而實際需求約為6000噸,行業面臨產能過剩問 題。與國內外企業相比,公司無明顯技術優勢,目前也是維持盈虧平衡。鋰電池材料:產能約為1000噸,目前行業景氣度不高,也是維持盈虧平衡狀態。

7、鎢資源自給率或將下降。公司目前鎢資源自給率在25%左右,2012年豫鷺產量4500噸,品位較好,預計未來每年的礦產增量200-300噸,由於 下游的擴產,因此公司的自給率未來還有可能略有下滑。大湖塘礦的注入暫無時間表,大湖塘鎢礦由於地質問題,開採成本較高,現在鎢價升高,具備了一定的開採 價值。盧旺達礦正在探礦中,目前來看質地並不理想。長汀採礦證上半年或有結果。2012年公司幾乎沒有稀土開採。公司目前有3張採礦證,均為上世紀80年 代設立,經過長年開採,資源已接近枯竭。長汀的中坊稀土礦區有望在今年上半年獲批,長汀中坊礦區為離子型稀土礦,面積6平方千米,儲量折合稀土氧化物 (REO)為1258.45噸,屬於中小型礦。再申請辦新的採礦權難度比較大。

8、房地產業務是不確定的利潤增長點。2012年房地產業務確認收入7-8個億,2013年預計確認收入十幾億。公司沒有剝離房地產業務的計畫。銀行貸款利率較低,不到7%。

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